基差交易 點(diǎn)石成金

“現(xiàn)在，我們能夠以低于上游油廠的價(jià)格，將豆粕和菜粕賣給下游飼料廠，為什么？正是因?yàn)槠谪洷P上的智慧。”一位油脂油料貿(mào)易商如是說。

貿(mào)易商所謂盤上的智慧，到底指什么？對此，2014年1月，中國證券報(bào)記者來到油脂油料貿(mào)易重鎮(zhèn)廣東省，深入產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)節(jié)點(diǎn)——油廠、貿(mào)易商和飼料廠，調(diào)研油脂油料產(chǎn)業(yè)鏈的運(yùn)營狀況。

隨著價(jià)格透明化和流通便利化，傳統(tǒng)貿(mào)易商賺取上下游差價(jià)的盈利模式已進(jìn)入“死胡同”，利用期貨工具，開展基差交易，成為產(chǎn)業(yè)領(lǐng)跑者的共識。正如一位油廠經(jīng)理所說：“基差交易使得期貨和現(xiàn)貨形成一盤完整的棋，各種策略方能開展。在去年的熊市行情中，凡是能利用基差的都賺錢，反之都得虧。做實(shí)體經(jīng)濟(jì)如果不用期貨，必然會(huì)被淘汰。”

當(dāng)然，相比于國外成熟市場中，每個(gè)農(nóng)場主都將運(yùn)用期貨當(dāng)成家常便飯的狀態(tài)，中國期貨市場的完善仍是任重而道遠(yuǎn)。不過，從視期貨為洪水猛獸，到積極開展基差交易，實(shí)體企業(yè)已經(jīng)邁出堅(jiān)實(shí)一步。

盤上的智慧：期現(xiàn)并進(jìn) 殊途同歸

“傳統(tǒng)經(jīng)營方式一點(diǎn)競爭力都沒有，凡是墨守成規(guī)的都虧得一塌糊涂。”一位成功轉(zhuǎn)型的貿(mào)易商如是告訴中國證券報(bào)記者。

對于傳統(tǒng)的豆粕和菜粕貿(mào)易商而言，主要利潤來自上下游的價(jià)差。不過，隨著市場價(jià)逐步透明，流通渠道逐步通暢，現(xiàn)在如果貿(mào)易商報(bào)價(jià)較高，下游飼料廠就會(huì)繞過貿(mào)易商，直接從油廠進(jìn)貨。面對競爭，貿(mào)易商可謂毫無還手之力。

樹挪死，人挪活。嚴(yán)峻的生存狀況，促使貿(mào)易商尋找新的經(jīng)營方式，部分貿(mào)易商開始接觸期貨市場，并發(fā)現(xiàn)一旦將期現(xiàn)貨相結(jié)合，一個(gè)點(diǎn)石成金的交易方式——基差交易就誕生了。

所謂基差交易，是指按“某月份期貨價(jià)格+基差”的模式為銷售合同進(jìn)行定價(jià)。簽訂合同時(shí)，貿(mào)易雙方可暫不固定價(jià)格，而只需固定交易所對應(yīng)品種和月份期貨合約的基差。通過基差交易，貿(mào)易雙方把價(jià)格波動(dòng)轉(zhuǎn)為更容易判斷和操作的基差波動(dòng)，并可充分利用期貨工具，將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。

“傳統(tǒng)銷售方式中的‘一口價(jià)’定價(jià)缺少靈活性，很難做到隨行就市，經(jīng)常達(dá)不到需求方的預(yù)期價(jià)位，特別是當(dāng)貿(mào)易商和飼料廠都預(yù)期粕類價(jià)格會(huì)下跌時(shí)，‘一口價(jià)’的作價(jià)方式給銷售增添了很大困難。”業(yè)內(nèi)人士表示。

大約在2004年前后，中國第一批“吃螃蟹”的貿(mào)易商出現(xiàn)了。

“初期，我們只通過期貨盤面來調(diào)整現(xiàn)貨的單邊頭寸，資金量有限。2006年起，我們改變策略，著重開展基差交易，2010年之后每個(gè)月至少有三分之一的豆粕交易量是通過基差交易完成的。2012年，我們開始把豆粕經(jīng)驗(yàn)應(yīng)用到菜粕中，與湛江中紡每個(gè)月保證5000至10000噸的基差合同。”廣東福百盛糧食有限公司總經(jīng)理阮杏朝說。

具體而言，貿(mào)易商首先估算出某一月份期現(xiàn)貨的合理基差，然后將基差銷售給下游市場，當(dāng)基差縮窄的時(shí)候，貿(mào)易商擇機(jī)從油廠購買貨物；或者銷售遠(yuǎn)期一口價(jià)給下游市場，同時(shí)在盤面買入套保合約，等到交割月基差回歸時(shí)，再從油廠購買一口價(jià)，同時(shí)平期貨盤面的多單。

例如，2014年初，福百盛公司預(yù)計(jì)菜籽供應(yīng)趨于寬松，便銷售了4600噸7月份交貨的基差合約給油廠，平均基差為270元/噸；同時(shí)銷售給4600噸7月份交貨的基差合約給下游客戶，平均基差為250元/噸，兩條路徑均對應(yīng)著菜粕1409期貨合約的套保操作。最終，公司在現(xiàn)貨合同中虧損67元/噸，不過期貨平倉卻盈利167元/噸，該筆交易實(shí)際為公司盈利46萬元。

“通過基差交易，我們每個(gè)月菜粕銷售量穩(wěn)定在1.5至2萬噸之間，2013年菜粕貿(mào)易實(shí)現(xiàn)銷售收入7億元，對公司利潤貢獻(xiàn)率為40%。”這是阮杏朝給出的基差交易成績單。

“魔杖”也是“雙刃劍”

“配置風(fēng)險(xiǎn)的市場充滿了不確定性，套期保值猶如一把雙刃劍，既能護(hù)身也能傷身。”一位頗有經(jīng)驗(yàn)的貿(mào)易商指出，也不少企業(yè)忽視套保過程中的風(fēng)險(xiǎn)，在利用期貨的過程中遭遇很大損失，甚至因此將套期保值視為洪水猛獸，唯恐避之不及。

那么，企業(yè)該如何拿好套期保值這把利劍，才能避免劍鋒傷及自身呢？業(yè)內(nèi)人士指出，深刻理解種種風(fēng)險(xiǎn)因素?zé)o疑是重中之重。

首先，期現(xiàn)貨價(jià)格嚴(yán)重背離是開展基差交易的“黑天鵝”。教科書中所說“月份相同或相近、產(chǎn)品種類相同、數(shù)量相等、方向相反”的四原則，是實(shí)施套期保值的基礎(chǔ)，不過這只是一種理想狀態(tài)。實(shí)際操作中，如果期貨和現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)嚴(yán)重背離，可能使得基差朝著與預(yù)期相反方向大幅擴(kuò)大，或者長期維持高位而不收斂，套期保值的理論基礎(chǔ)就不復(fù)存在，基于基差回歸的套保方案就面臨失效的風(fēng)險(xiǎn)。

“對于一家中型企業(yè)而言，期貨和現(xiàn)貨出現(xiàn)嚴(yán)重背離的情況，一年可能出現(xiàn)兩三次。當(dāng)這只‘黑天鵝’降臨時(shí)，企業(yè)可通過滾動(dòng)期貨合約等方式適當(dāng)挽回?fù)p失。”專業(yè)人士指出，市場不可控，但策略可控，抵御“黑天鵝”，最重要的還是控制好敞口，追求相對穩(wěn)定的收益。

其次，期貨的杠桿特性，使得企業(yè)在進(jìn)行基差交易時(shí)，需謹(jǐn)防保證金不足的情況。由于生產(chǎn)經(jīng)營的連續(xù)性，企業(yè)期貨頭寸的持有時(shí)間往往較長，即使套保方向正確，保證金也可能不夠，徒生“心有余而力不足”的遺憾。

第三，在進(jìn)行期現(xiàn)貨匹配的過程中，由于期貨市場不同合約的活躍度不盡相同，如果對應(yīng)合約的流動(dòng)性較差，企業(yè)只能選擇時(shí)點(diǎn)接近的合約進(jìn)行替代，到期移倉。如果不同月份合約的基差出現(xiàn)異常變動(dòng)，可能嚴(yán)重影響套保效果。

此外，交割儲(chǔ)運(yùn)過程中也“潛伏”著種種意外。例如，交割商品是否符合交易所規(guī)定的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)、運(yùn)輸環(huán)節(jié)中交貨時(shí)間能否保證、成本控制是否到位、交割庫是否因庫容不足而無法入庫，等等。

“套期保值歸根到底是收益與風(fēng)險(xiǎn)配對的雙向博弈，交易過程中風(fēng)險(xiǎn)在所難免，因此需要預(yù)先確立危機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)，從根本上防止套保暗中演變?yōu)檫^度投機(jī)，并建立多項(xiàng)應(yīng)急預(yù)案，以供危險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)快速?zèng)Q策。”業(yè)內(nèi)人士表示。

完善市場 任重道遠(yuǎn)

“目前國內(nèi)基差交易越用越頻繁，主要是大型油廠在推動(dòng)，貿(mào)易商和終端消費(fèi)環(huán)節(jié)也逐步接受該模式，不過更多是大型貿(mào)易商和飼料企業(yè)。”我的農(nóng)產(chǎn)品(行情,問診)網(wǎng)總經(jīng)理朱喜安認(rèn)為，油廠是最希望推動(dòng)這一模式的群體，因?yàn)樵撃Ｊ接欣�于其大豆壓榨的套保。然而，下游企業(yè)目前尚處于被動(dòng)地位，特別是對于中小型飼料企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)而言，因?qū)υ撃Ｊ饺圆皇煜�，所以期貨點(diǎn)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)較大，且基差交易本身對交易量有一定要求，這將不少小型企業(yè)拒之門外。

對期貨工具的猜忌心理是妨礙企業(yè)深入開展基差交易的重要原因。“在美國，一個(gè)普通的農(nóng)場主就能夠嫻熟地運(yùn)用期貨工具。但是在中國，仍有不少企業(yè)將期貨視作洪水猛獸。”

其實(shí)，通過基差定價(jià)進(jìn)行交易的風(fēng)險(xiǎn)管理方式在英美等成熟市場國家已經(jīng)得到廣泛運(yùn)用。據(jù)悉，較普遍的基差定價(jià)產(chǎn)生于上世紀(jì)60年代，最早在新奧爾良港口訂價(jià)中使用，后來逐漸推廣到內(nèi)陸各地。在發(fā)達(dá)國家，現(xiàn)貨市場已形成一個(gè)完全套期保值的市場，包括農(nóng)民、產(chǎn)地收購商、國內(nèi)貿(mào)易商、出口商和進(jìn)口商在內(nèi)的所有現(xiàn)貨市場參與者，都在期貨市場參與套期保值。由于基差有明顯的季節(jié)性，易于判斷，通過轉(zhuǎn)賣基差，貿(mào)易商的主要風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)閷κ中庞蔑L(fēng)險(xiǎn)，而不再直接承擔(dān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，利潤因此得到鎖定。

朱喜安進(jìn)一步指出，具體品種而言，在國際上，農(nóng)產(chǎn)品和有色金屬的基差交易已相當(dāng)成熟，特別是大豆、菜籽等油脂油料品種基本都以基差點(diǎn)價(jià)進(jìn)行交易。由于CBOT、LME和ICE等交易所在相關(guān)商品領(lǐng)域定價(jià)權(quán)有重大影響，未來中國基差交易和點(diǎn)價(jià)模式的應(yīng)用會(huì)越來越廣泛。在大宗商品領(lǐng)域，基差交易是一個(gè)大趨勢。

有學(xué)者研究表示，在一個(gè)成熟的期貨市場上，現(xiàn)貨與期貨無論從認(rèn)知上還是價(jià)格體系上，都不應(yīng)存在人為的割裂和本質(zhì)的區(qū)別，期現(xiàn)貨只是同一標(biāo)的物在不同時(shí)間階段的表現(xiàn)形式。中國作為新興市場國家，期貨市場的發(fā)展需從國情出發(fā)，循序漸進(jìn)，在完善國內(nèi)市場的同時(shí)努力建設(shè)區(qū)域性國際市場，進(jìn)而建設(shè)成為全球性的期貨市場，以爭取全球產(chǎn)業(yè)定價(jià)權(quán)。

(關(guān)鍵字：期貨工具 油脂油料)