本周堪稱繁忙的“央行周”，全球多個(gè)重點(diǎn)國家將公布利率決策。

作為全球最大經(jīng)濟(jì)體的“央媽”，美聯(lián)儲(chǔ)也不例外，除了聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾周五將發(fā)表講話外，周二共有四位地區(qū)聯(lián)儲(chǔ)主席演講或發(fā)表論文，他們著重列舉了通脹、勞動(dòng)力閑置問題、企業(yè)債和外部因素等種種“擔(dān)憂”，為現(xiàn)階段暫停加息正名。

波士頓聯(lián)儲(chǔ)：鷹派意外“轉(zhuǎn)鴿” 兩個(gè)月前還支持兩次加息

過去一直敦促美聯(lián)儲(chǔ)盡快加息的大“鷹派”、今年FOMC票委、波士頓聯(lián)儲(chǔ)主席Eric Rosengren逆轉(zhuǎn)了往日立場，認(rèn)為由于“前景存在風(fēng)險(xiǎn)”，暫停貨幣政策緊縮化的進(jìn)程變得合理：

“就當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)水平而言，目前的利率水平合適。決策層可能需要經(jīng)過幾次FOMC會(huì)議，才能確定美國經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)消失，還是將阻礙基本面的增長。隨著風(fēng)險(xiǎn)上升，美聯(lián)儲(chǔ)保持耐心是恰當(dāng)?shù)摹，F(xiàn)在正是決策者利用一段時(shí)間來評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的好時(shí)機(jī)，需要時(shí)間檢驗(yàn)去年底的經(jīng)濟(jì)問題是否今年也出現(xiàn)了、今年經(jīng)濟(jì)基本面的強(qiáng)勁程度，以及與去年相比經(jīng)濟(jì)放緩到了什么程度。”

Rosengren特意提到了“通脹沒有過熱跡象”，作為美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息的理由之一。盡管他認(rèn)為美國薪資壓力上漲、通脹表現(xiàn)良好，但是預(yù)期2019年經(jīng)濟(jì)增速屬于“溫和”的“相對健康”，即“一定程度上超過2%”，全年的通脹將“非常接近”聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)，代表不會(huì)過熱：

“12月美國零售數(shù)據(jù)不佳，可能暗示經(jīng)濟(jì)增速放緩快于政策制定者的預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)測了股市，但股市并非美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)當(dāng)選擇的目標(biāo)。美聯(lián)儲(chǔ)正在保持耐心是因?yàn)橥�脹增長緩慢，通脹預(yù)期持續(xù)穩(wěn)定在2%的官方目標(biāo)。”

我之前擔(dān)心利率不高將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)擔(dān)憂在減弱。除了基本沒有通脹壓力，去年底金融市場大幅波動(dòng)、歐洲和中國經(jīng)濟(jì)增速放緩和貿(mào)易沖突，都令投資者更難維持對美國經(jīng)濟(jì)保持強(qiáng)勁的信心，也令他們減少了樂觀情緒。但這不是壞事，因?yàn)楦�少理由來�?dān)心經(jīng)濟(jì)過熱。”

他表示，“保持耐心”代表“等待觀望”，投資者不應(yīng)該期待美聯(lián)儲(chǔ)未來給出“大量有關(guān)利率預(yù)期的前瞻指引”。他也扭轉(zhuǎn)了“趨緊的勞動(dòng)力市場可能觸發(fā)通脹”這一舊看法，預(yù)言美國勞動(dòng)力市場將進(jìn)一步趨緊，強(qiáng)勁的雇傭趨勢沒有展現(xiàn)進(jìn)一步推高物價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，可能是由于企業(yè)有足夠的利潤空間來承受成本走高，令個(gè)人消費(fèi)支出PCE這一聯(lián)儲(chǔ)最關(guān)注的消費(fèi)物價(jià)指標(biāo)變動(dòng)不大。

當(dāng)被問及“如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展符合他的預(yù)期，今年是否可能再加息”時(shí)，Rosengren也較為“反常”地沒有給出明確答復(fù)。他表示，若狀況不錯(cuò)，可能需要將緊縮政策重新擺上臺(tái)面，但很難說今年是否再加息一次。今年1月他還曾認(rèn)為，若經(jīng)濟(jì)“達(dá)標(biāo)”，2019年加息兩次有必要：

“我不認(rèn)為美國將迅速面臨經(jīng)濟(jì)衰退，但真得發(fā)生衰退時(shí)，恐怕應(yīng)對能力將不如以往。國債利率和信用利差走闊表明，金融市場正持續(xù)計(jì)價(jià)入經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)。由于前景的不確定性存在，央行官員需要更為謹(jǐn)慎。我們必須看事情如何演化。如果經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超出預(yù)期，那么更多加息可能是合適的。但是不論發(fā)生什么政策改變，都將取決于經(jīng)濟(jì)的未來表現(xiàn)。”

明尼蘇達(dá)和里士滿聯(lián)儲(chǔ)：勞動(dòng)力市場仍有限制 沒有衰退跡象

2020年有FOMC投票權(quán)的兩位地區(qū)主席：明尼阿波利斯聯(lián)儲(chǔ)主席、一貫的“鴿派”Neel Kashkari，以及里士滿聯(lián)儲(chǔ)主席Thomas Barkin，也分別提到了美聯(lián)儲(chǔ)評(píng)估經(jīng)濟(jì)前景的重要變量存在改善空間。

Kashkari表示，美聯(lián)儲(chǔ)正在關(guān)注英國退歐和歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)對美國經(jīng)濟(jì)的影響，貿(mào)易不確定性也可能對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生“很大影響”。他預(yù)計(jì)未來美國經(jīng)濟(jì)增速“溫和”，但沒有看到衰退跡象。

他認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)“正竭盡所能地避免加息行動(dòng)造成美國經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張結(jié)束”，并不認(rèn)為美國處于“充分就業(yè)”狀態(tài)，薪資增速顯示勞動(dòng)力市場依舊存在閑置問題，即美國勞動(dòng)力市場存在進(jìn)步空間：

“美國薪資在一定程度上出現(xiàn)增長，在低收入群體尤其如此。但薪資漲幅更慢，除非我們看到薪資漲幅切實(shí)提升，我相信還有更多的美國人沒有重返勞動(dòng)力市場。”

Barkin對美國勞動(dòng)力市場持有相同判斷。與聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾上周國會(huì)聽證時(shí)回答了很多鄉(xiāng)村雇傭問題一樣，Barkin認(rèn)為，美國偏遠(yuǎn)的小城鎮(zhèn)適齡就業(yè)人數(shù)在人口中占比偏低，就業(yè)率比大城市低了10個(gè)百分點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注這種差距，關(guān)稅和鄉(xiāng)村失業(yè)率都“被融入到央行的經(jīng)濟(jì)前景評(píng)估”。

他認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)尚未實(shí)現(xiàn)國會(huì)規(guī)定的“最大化就業(yè)”這個(gè)目標(biāo)，“沒有充分就業(yè)”這個(gè)現(xiàn)象的存在很重要，因?yàn)橐恍┴泿耪�策制定者和�?jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，利率應(yīng)該“在更長時(shí)間保持更低”，來幫助更多人實(shí)現(xiàn)就業(yè)。他也認(rèn)為，勞動(dòng)力市場改善不會(huì)推高通脹，因?yàn)樯虡I(yè)承擔(dān)了一部分走揚(yáng)的成本，幫助抑制了消費(fèi)價(jià)格上漲，勞動(dòng)力因素也不像以往一樣推動(dòng)薪資增長，因此暫停加息合適。

達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)：政府和企業(yè)債對利率更敏感 暫停加息明智

同樣是2020年的票委、美國達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)主席Robert Kaplan通過論文的形式，從美國政府和企業(yè)債務(wù)規(guī)模龐大的角度，給出了更多“美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)階段暫停加息很明智”的論據(jù)。

他認(rèn)為，更高水平的美國政府與企業(yè)債務(wù)說明，美國經(jīng)濟(jì)對利率可能比歷史其他時(shí)期更為敏感。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該對此類債務(wù)水平保持警惕，還要關(guān)注債務(wù)增長速度和企業(yè)債的信貸質(zhì)量，一in我IE這些因素可能惡化企業(yè)在下行周期的投資與支出能力，并“放大任何經(jīng)濟(jì)增長放緩的嚴(yán)重性”。

美國非金融企業(yè)債大部分由債券和銀行信貸組成，這類債務(wù)占GDP的比重為46%，比2008年底的上一個(gè)峰值時(shí)期更高。其中最低等級(jí)的可投資級(jí)債券(BBB級(jí))從2008年底的0.8萬億漲至2018年底的2.7萬億美元，高收益垃圾債同期從0.7萬億漲至1.1萬億美元，銀團(tuán)杠桿貸款從0.6萬億翻倍至1.2萬億美元，而上述企業(yè)債的信用質(zhì)量比10年前更差。

(銀團(tuán)杠桿貸款是指，銀行把給高負(fù)債企業(yè)的杠桿貸款打包成貸款擔(dān)保抵押債券CLO，再賣給對沖基金、保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金等非銀機(jī)構(gòu)分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。)

他認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)下行周期，負(fù)債更高的企業(yè)可能更為脆弱，因?yàn)樾庞觅|(zhì)量在惡化，可能會(huì)負(fù)面影響資本開支和雇傭計(jì)劃。而CLO的最大買家目前是銀團(tuán)機(jī)構(gòu)，如果情況足夠惡化，信用利差會(huì)顯著走闊，對CLO產(chǎn)生的干擾可能令杠桿化貸款“滯留”在銀行資產(chǎn)負(fù)債表上，進(jìn)而限制銀行在經(jīng)濟(jì)承壓時(shí)期擴(kuò)展信用的能力，不僅導(dǎo)致金融狀況更加趨緊，也可能加重經(jīng)濟(jì)放緩程度。

Kaplan還擔(dān)心美國政府債務(wù)處于高位、并不斷增長，更高的政府債務(wù)“至少說明”，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期有更少的基建投資和其他支出能力，否則可以幫助美國經(jīng)濟(jì)重建生產(chǎn)力來對抗周期：

“上述理由是我認(rèn)為現(xiàn)在暫停加息很明智的另一個(gè)原因。債務(wù)問題在一定程度上強(qiáng)化了我的感覺，就是在一段時(shí)間內(nèi)不應(yīng)該采取加息行動(dòng)。此外，通脹沒有過熱，我認(rèn)為耐心的路徑很明智。”

Kaplan不是第一位警告信貸市場風(fēng)險(xiǎn)的美聯(lián)儲(chǔ)官員。波士頓聯(lián)儲(chǔ)主席Rosengren今日也稱，美國聯(lián)邦政府債務(wù)增長水平可能不可持續(xù)。聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾上周表示，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，杠桿化債務(wù)市場的信用風(fēng)險(xiǎn)可能呈現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)(但不是系統(tǒng)性)的風(fēng)險(xiǎn)。

金融危機(jī)后的超低息環(huán)境，促使美國企業(yè)債市場發(fā)展成5.7萬億美元的巨大規(guī)模，可能令全球最大經(jīng)濟(jì)體的增速放緩更為痛苦，成為美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息的重要考量之一。今日多位聯(lián)儲(chǔ)官員發(fā)言至少給出了一個(gè)明確信號(hào)：暫停加息會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。

(關(guān)鍵字：美聯(lián)儲(chǔ)高官)