回顧2017，銅礦端頻繁罷工影響了全年的精銅供應格局。無論是Escondida薪資談判引發(fā)的為期42天的罷工，又或是Grasberg因政策導致的關停，甚至是CerroVerde受暴雨影響而造成21天的停工，各種停、罷工因素對全球銅礦產出造成了不可小覷的擾動。2017年1~7月，全球銅礦產量同比出現(xiàn)2.6%的增速回落，世界第一大銅礦產出國智利更是出現(xiàn)22.3萬噸的產量收縮(同比下降7%)，由此推斷，2017年全球的銅礦產量可能出現(xiàn)1.68%的收縮。銅礦供應的放緩令現(xiàn)貨冶煉加工費(TC/RC)在2017年出現(xiàn)折價。2017年的TC/RC一度跌至73.5美元/噸、7.35美分/磅，這較2017年長單定價92.5美元/噸、9.25美分/磅出現(xiàn)20.5%的回落。盡管截至2017年12月8日當周，現(xiàn)貨TC/RC較低位反彈近20%，但依舊較長單折價了近5%(僅為88美元/噸、8.8美分/磅)，反映出2017年銅礦供應較年初預期緊張的現(xiàn)狀。

2018年礦端還會再起變數(shù)嗎?答案是肯定的。從當前的礦山生產規(guī)劃觀察，2018年銅礦供應或持續(xù)偏緊，而下半年較上半年則更為緊張。首先，從銅礦產能觀察，隨著礦商重回盈利并開始派發(fā)股息，全球銅礦產能增速或有所反彈，但絕對增量可能有限。其中，Cobre Panama(32萬噸年產能)將開始投建，而Kamoto礦將重啟30萬噸產能的擴張計劃，此外還有Toquepala的10萬噸擴建計劃也會重啟。

據(jù)S&P Global Market Intelligence統(tǒng)計數(shù)據(jù)，隨著商品價格持續(xù)反彈和企業(yè)經(jīng)營實質性改善，2017年納入統(tǒng)計的1706家礦業(yè)公司在前三季度已較年初預算累計追加了12.37億美元的勘探投入，而2016年該數(shù)據(jù)則為削減8.89億美元。盡管供應有釋放預期，但考慮到礦山實際達產需要5~8年周期，我們認為銅礦供應增量的釋放或在2020年之后顯現(xiàn)。此外，在2015~2016年因價格低迷造成的減、停產的部分礦山尚未傳出復產消息，而目前在產的大部分礦山已經(jīng)達到產能頂峰，暗示著邊際增量的下滑，這也從另一方面制約銅礦產出的實際增長。其次，2018年，預計將有近40家礦山面臨薪資談判，風險主要集中在智利與秘魯兩大銅礦生產國，涉及超500萬噸銅礦供應。其中秘魯?shù)腁ntamina礦和Cerro Verde礦的勞資合同在2018年7月和8月期滿(兩座銅礦2016年產出分別為43萬噸與52萬噸)，而風險最大的依舊是世界第一大礦Escondida，其勞資協(xié)商的最后期限是2018年6月末(2017年一季度該礦工人舉的罷工導致?lián)p失21.4萬噸的銅礦產出)。因此，2018年全球銅精礦市場或依然呈現(xiàn)供應缺口。從第三方調研機構的數(shù)據(jù)觀察，CRU預計2018年銅精礦市場會有15.2萬噸的缺口;ICSG則認為2018年銅礦產量增速會恢復增長但也僅僅是持平2016年至2035萬噸(供應缺口近20萬噸)。

然而，討論銅礦供應時不得不提的核心因素是礦商利潤。銅價低迷階段，全球礦商在控制產出的同時致力于成本壓縮。2017年，礦商主要的成本縮減基于人工、耗材與維護方面等固定開支，相較其2016年邊際效應出現(xiàn)減弱。但由于生產的基礎元素如燃料、電力等必需花銷上升，導致2017年礦商75%的現(xiàn)金成本分位線較2016年出現(xiàn)了2.3%的上漲至3716美元/噸，而90%的現(xiàn)金分位線則出現(xiàn)了1.0%的下降至5143美元/噸。隨著LME銅價的回升，礦山的產能利用率與產出出現(xiàn)一致性增長。這個現(xiàn)象可以從企業(yè)利潤角度解釋，在礦山固定成本基本穩(wěn)定的前提下，銅價與平均現(xiàn)金成本(4542美元/噸)的價差超過1000美元/噸之后，礦商的生產積極性提高會令銅礦產量得到釋放。與此同時，利潤的恢復也使得礦商停滯近5年的投產計劃重上議程，如：墨西哥銅業(yè)計劃通過近60億美元的資本支出，將銅產量由目前的90萬噸/年增加至2022的150萬噸/年;力拓批準投資53億美元用于蒙古OyuTolgoi銅礦產能擴張，預計2020年投產……這些執(zhí)行中的計劃暗示了銅礦供應偏緊的格局或在2020年之后得到顯著改善。

筆者認為，2018年，全球銅礦產量增速或較2017年轉負為正至3.51%，預計產量或達1913萬噸。此外，若礦商的盈利環(huán)境能夠持續(xù)，我們樂觀地估計2018年或有68萬噸的產能增量，實際銅礦產出增量可達35萬~40萬噸。此外，2017年，如Escondida、Grasberg以及CerroVerde等因不可抗力造成的超25萬噸產量恢復亦會對2018年全球的銅礦產量增長起到貢獻。但另一方面，礦石品位的持續(xù)下滑(以智利為例，銅選礦品位由2005年的0.93%下滑27%至2016年的0.65%，而智利國家銅業(yè)近期預計隨著該國礦石品位的下滑將導致2027年該國濕法煉銅產量近66%的縮減)、不可抗力因素如罷工事件的不斷擾動及銅礦產出周期的固化，均意味著銅礦供應在2018年依然充斥擾動，所以長短端TC/RC的變化對銅礦供應狀態(tài)的反映依然是值得關注的指標。

(關鍵字：銅礦產量 2018年銅礦產量)