票據(jù)套利迎來(lái)最強(qiáng)關(guān)注。日前召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)提示了近期票據(jù)融資上升較快背后蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)�？偫矸Q：“降準(zhǔn)信號(hào)發(fā)出后，社會(huì)融資總規(guī)模上升幅度表面看比較大，但仔細(xì)分析就會(huì)發(fā)現(xiàn)，其中主要是票據(jù)融資、短期貸款上升比較快。這不僅有可能造成‘套利’和資金‘空轉(zhuǎn)’等行為，而且可能會(huì)帶來(lái)新的潛在風(fēng)險(xiǎn)。”

被“點(diǎn)名”后，多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，未來(lái)對(duì)于票據(jù)的監(jiān)管將趨嚴(yán)。接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的多位票據(jù)從業(yè)者亦表示，監(jiān)管重心或在一級(jí)開票市場(chǎng)和貼現(xiàn)市場(chǎng)，預(yù)計(jì)開票量會(huì)有所收窄。而針對(duì)票據(jù)套利，業(yè)內(nèi)的共識(shí)在于，隨著結(jié)構(gòu)性存款利率的回落和貼現(xiàn)量增加導(dǎo)致的價(jià)格上升，兩者的套利空間正在縮小，套利并非易事。

一級(jí)市場(chǎng)受影響

在央行公布的2019年1月社會(huì)融資規(guī)模增量統(tǒng)計(jì)報(bào)告中，票據(jù)融資規(guī)模引起了市場(chǎng)的關(guān)注。1月份，表內(nèi)票據(jù)融資和表外未貼現(xiàn)銀行承兌匯票分別新增5160億元和3786億元，二者合計(jì)占新增社會(huì)融資規(guī)模的19.3%，較去年同期上升13.5個(gè)百分點(diǎn)。

多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，未來(lái)對(duì)于票據(jù)的監(jiān)管將趨嚴(yán)。華創(chuàng)證券固定收益部分析師李俊江稱，不排除后期央行會(huì)加快流動(dòng)性回收，通過收緊資金面抬升資金利率中樞，打擊票據(jù)套利行為，或者直接加強(qiáng)票據(jù)監(jiān)管。

一位來(lái)自華東地區(qū)的城商行票據(jù)部門人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，截至目前，行內(nèi)還未收到相關(guān)監(jiān)管通知，但從已有信息上看，預(yù)計(jì)票據(jù)在近期的監(jiān)管壓力將增加。“大概率集中在一級(jí)開票市場(chǎng)和貼現(xiàn)市場(chǎng)的管控上，開票量預(yù)計(jì)會(huì)有所下降，不過對(duì)二級(jí)轉(zhuǎn)貼市場(chǎng)或者再貼現(xiàn)市場(chǎng)影響有限。”他提及。

也有業(yè)內(nèi)人士分析，在一級(jí)開票市場(chǎng)，可能對(duì)貿(mào)易背景的審查更為嚴(yán)格。記者從一位股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總處了解到，通常來(lái)說，銀行在進(jìn)行銀票貼現(xiàn)時(shí)，遵循“三真兩債一落實(shí)”的方式，即票據(jù)要真、印章要真、交易對(duì)手也要真，票債和錢債必須留一樣以及落實(shí)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，在這其中，一直以來(lái)，貿(mào)易背景都是監(jiān)管重點(diǎn)。

接受記者采訪的多位業(yè)內(nèi)人士也表示，要防止矯枉過正，畢竟對(duì)于企業(yè)而言，票據(jù)是一項(xiàng)良好的資產(chǎn)，是一種較為直接的融資方式。2月20日晚間，央行貨幣政策司課題組在對(duì)1月金融數(shù)據(jù)進(jìn)行解讀時(shí)也稱，票據(jù)融資是金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要方式之一。相對(duì)貸款和其他融資方式，票據(jù)期限短、便利性高、流動(dòng)性好，是中小企業(yè)重要的融資渠道。

套利空間正在縮小

所謂的票據(jù)套利，即企業(yè)通過票據(jù)貼現(xiàn)利率和銀行結(jié)構(gòu)性存款利率的倒掛進(jìn)行套利。第一財(cái)經(jīng)曾報(bào)道《左手存錢，右手開票：票據(jù)交易火爆背后的套利大法》，如結(jié)構(gòu)性存款利率是4.2%，票據(jù)直貼利率是3.4%，則套利空間約為80bp。

央行貨幣政策司課題組稱，1月份曾經(jīng)出現(xiàn)短暫的套利時(shí)間窗口，有一些企業(yè)在銀行開票后沒有用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，而是轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)性存款，但隨著結(jié)構(gòu)性存款利率向合理水平回歸，目前已經(jīng)沒有套利空間。

上述股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總也向記者說道，當(dāng)前結(jié)構(gòu)性存款利率正在回落，而另一邊，貼現(xiàn)量的增加一定程度上也拉升了貼現(xiàn)價(jià)格，再加上監(jiān)管因素，兩者的套利空間正在縮小，估計(jì)不會(huì)持久。

數(shù)據(jù)顯示，2019年1月銀行票據(jù)貼現(xiàn)加權(quán)平均利率為3.69%，20家主要銀行結(jié)構(gòu)性存款的保底收益率為2.88%。另?yè)?jù)融360監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，1月份發(fā)行的613只結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品的平均最高預(yù)期收益率為4.18%，相較去年的近5%的高位已有所下降。還需注意的是，預(yù)期最高收益率往往具有較大的不確定性，并不能確保實(shí)現(xiàn)最高收益率，由此看來(lái)，票據(jù)套利并非易事。

還有一個(gè)問題，結(jié)構(gòu)性存款利率和票據(jù)貼現(xiàn)利率兩者之間為何會(huì)存在利差？一位股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總對(duì)記者稱，套利空間存在的本質(zhì)在于兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)價(jià)格的反應(yīng)靈敏度不同，票據(jù)貼現(xiàn)的價(jià)格實(shí)時(shí)反映市場(chǎng)資金和信貸表現(xiàn)，而結(jié)構(gòu)性存款的價(jià)格相對(duì)反映較慢。

國(guó)信證券首席銀行業(yè)分析師王劍亦稱，套利的根本原因在于存貸款市場(chǎng)的利率與銀行間市場(chǎng)的利率依然沒有完全并軌，而銀票貼現(xiàn)業(yè)務(wù)雖然更大程度上屬于存貸款市場(chǎng)，但利率卻更大程度上跟隨銀行間利率，因此成了兩個(gè)市場(chǎng)之間良好的套利工具。

不過央行表示，近期銀保監(jiān)會(huì)已經(jīng)加強(qiáng)了對(duì)結(jié)構(gòu)性存款的監(jiān)管，市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制也對(duì)結(jié)構(gòu)性存款利率定價(jià)進(jìn)行了指導(dǎo)，隨著利率市場(chǎng)化改革的深入推進(jìn)，各類市場(chǎng)利率之間的傳導(dǎo)也將更加順暢。

另外，從套利方法分析，一位股份行業(yè)務(wù)人員對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者稱，一家企業(yè)可以先買入結(jié)構(gòu)性存款，而后將這部分存款進(jìn)行抵押融資，把獲取的資金用來(lái)開票，最后再貼現(xiàn)票據(jù)，賺取利差。但在這一過程中，企業(yè)開票須支付一定保證金，這部分成本也應(yīng)考慮進(jìn)去。“至于保證金的比例，主要看銀行要求和企業(yè)自身資質(zhì)。”上述業(yè)務(wù)人員說道，“當(dāng)然還有一些資金成本等，所以整體來(lái)看，票據(jù)套利也沒那么容易。”

值得注意的是，盡管票據(jù)套利現(xiàn)象存在，但并非普遍現(xiàn)象，大部分票據(jù)貼現(xiàn)承兌資金仍然流向了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。央行稱，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，信貸恢復(fù)時(shí)往往會(huì)出現(xiàn)票據(jù)和短期貸款先恢復(fù)，中長(zhǎng)期貸款逐步增長(zhǎng)的情況。這主要是中長(zhǎng)期項(xiàng)目從立項(xiàng)、批復(fù)到投資需要一個(gè)過程，銀行對(duì)中長(zhǎng)期貸款發(fā)放更為審慎，對(duì)抵押品的要求也更高，而票據(jù)融資更為便捷，融資主要基于貿(mào)易背景而非抵押品，融資主體為小微企業(yè)。

至于票據(jù)套利現(xiàn)象的管控，上述股份行票據(jù)金融事業(yè)部老總還表示，一來(lái)要調(diào)整銀行的相關(guān)信貸指標(biāo)；二來(lái)也須控制票據(jù)利率和結(jié)構(gòu)性存款等理財(cái)產(chǎn)品利率之間的利差，這可以通過市場(chǎng)化操作來(lái)進(jìn)行。

(關(guān)鍵字：票據(jù) 套利空間)