今年以來，大宗商品價格上漲受到廣泛關(guān)注。除了現(xiàn)貨、期貨市場商品持續(xù)走牛外，A股與港股市場的煤炭、鋼鐵、化工等上游周期板塊也迎來牛市。

當(dāng)前，美聯(lián)儲“縮債”啟動在即，偏緊的貨幣政策將限制大宗商品的牛市空間。受疫情影響，海外經(jīng)濟出現(xiàn)筑頂跡象。從經(jīng)濟需求端看，大宗商品強勢可能不會持久。此輪大宗商品牛市已進(jìn)入尾聲，四季度將呈現(xiàn)筑頂回落態(tài)勢。

兩次邏輯切換

其實，今年以來的大宗商品走強并不是一條邏輯走到底，而是經(jīng)過了兩次明顯的邏輯切換。從年初至2月，經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期開始演繹，需求端快速修復(fù)推動了大宗商品在一季度穩(wěn)步上行；3月至4月，經(jīng)濟修復(fù)邏輯讓位于物價上漲邏輯，國際供應(yīng)鏈的效率下滑與成本提升推動大宗商品出現(xiàn)牛市；經(jīng)過5月至6月的醞釀后，國際供應(yīng)鏈進(jìn)一步阻滯疊加節(jié)能減排舉措的加速落地，大宗商品上漲斜率明顯陡峭化，并在9月迎來更為劇烈上漲，這個過程也表現(xiàn)為不同大宗品類之間的分化，漲勢劇烈的主要以高能耗品類、煤炭及其下游的化工品為主。

由于美聯(lián)儲“縮債”啟動在即，后續(xù)還將公布加息、縮表等計劃與實施條件，這對金融屬性強的貴金屬、有色而言，其走勢將受到較強抑制。

將明顯分化

現(xiàn)階段，大宗商品價格上升的根源主要在于供給端。一方面，礦產(chǎn)采掘、冶煉產(chǎn)能壓減；另一方面，全球海運阻滯、港口通關(guān)周期持續(xù)拉長下的運輸效率下滑，以及港口、海運費用飆升，提升了跨境貿(mào)易成本。但供給端主導(dǎo)下的大宗商品牛市很少有持續(xù)性特別好的行情，歷史上可能也僅有OPEC成立后主導(dǎo)減產(chǎn)帶來的上世紀(jì)70年代至80年代的“石油危機”了。而當(dāng)前的供給困境并非類似OPEC減產(chǎn)的情形，主要還是受疫情影響通關(guān)效率、產(chǎn)能壓減斜率短期“陡峭化”所致。所以，此輪大宗商品牛市已經(jīng)進(jìn)入尾聲，四季度將是筑頂回落的態(tài)勢。

大宗商品品類繁多，主要分為貴金屬、工業(yè)金屬、能源化工、農(nóng)產(chǎn)品四類。其中，貴金屬擁有強避險屬性，工業(yè)金屬與能源化工有較強的順周期屬性，農(nóng)產(chǎn)品則有相對獨立的周期特征。所以，在作出四季度大宗商品牛市將筑頂回落的判斷后，筆者認(rèn)為，內(nèi)部將出現(xiàn)明顯分化。其中，看好鋁、原油、鋼鐵成材、油脂等品種的表現(xiàn)，黃金、白銀、玉米、生鮮類及順周期的棉花、白糖等農(nóng)產(chǎn)品可能走弱。而煤炭、化工品種將迎來震蕩筑頂行情；鋁以外的有色金屬將短期震蕩，但長期仍然向上；糧食作物內(nèi)外分化，國內(nèi)價格將維持穩(wěn)定，國際價格可能還會有所上行。

(關(guān)鍵字：四季度 大宗商品)