在沉寂一段時(shí)間后，中鋼集團(tuán)債務(wù)重組方案已上報(bào)國(guó)務(wù)院的消息讓“債轉(zhuǎn)股”重回視野，離靴子落地又近了一步。

據(jù)財(cái)新傳媒報(bào)道，在最新的方案中，取消了此前傳聞的債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)規(guī)模的條款，強(qiáng)調(diào)“一企一策、一事一議”；適用債轉(zhuǎn)股的債權(quán)以銀行貸款為主，債券等是否納入則由參與方自主協(xié)商；針對(duì)臨時(shí)有困難、但有前景的企業(yè)降杠桿；政府不強(qiáng)制拉郎配；鼓勵(lì)社會(huì)資金參與，政府不承擔(dān)損失兜底。

“‘債轉(zhuǎn)股’如果涉及債券，因?yàn)閭�券持有人比較多樣，有銀行、基金、保險(xiǎn)等，回收期的延長(zhǎng)對(duì)于債券十分不利，推進(jìn)障礙較大。”8月16日，北京某券商固收部負(fù)責(zé)人表示，“不對(duì)債券轉(zhuǎn)股搞‘一刀切’，充分考慮到了債券的復(fù)雜性，有助于債轉(zhuǎn)股的推進(jìn)。”

盡管如此，還是有銀行業(yè)人士對(duì)此感到擔(dān)憂。

“相比破產(chǎn)清算，債轉(zhuǎn)股的損失更大。從更宏觀的角度來(lái)看，產(chǎn)能出清后行業(yè)才能真正迎來(lái)曙光，如果‘債轉(zhuǎn)股’，不僅不會(huì)去產(chǎn)能，還會(huì)增加產(chǎn)能。”某國(guó)有大行投行部資深人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表達(dá)了他的擔(dān)憂，盡管此輪方案中出現(xiàn)“市場(chǎng)化”字眼，但各地方政府更有動(dòng)力支持大而不能倒的僵尸、準(zhǔn)僵尸企業(yè)，在銀行與地方政府的博弈中，“市場(chǎng)化”能否勝出實(shí)難預(yù)測(cè)。

但也有市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，“債轉(zhuǎn)股”并非洪水猛獸，只要明確規(guī)則，并通過(guò)市場(chǎng)化的方式推進(jìn)，“債轉(zhuǎn)股”帶來(lái)的清償率有望高于破產(chǎn)清算。

銀行債轉(zhuǎn)股能否雙贏

目前，國(guó)內(nèi)對(duì)于債轉(zhuǎn)股存在較大爭(zhēng)議。

贊成者認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股可以直接、迅速地降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，企業(yè)可快速“去杠桿”，而銀行亦可遏制不良貸款率的上升速度；反對(duì)者則認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股后，銀行以股東身份進(jìn)入董事會(huì)，或干擾企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)，同時(shí)，銀行則放棄了優(yōu)先受償權(quán)。

“銀行不一定能看準(zhǔn)哪些企業(yè)真正是有前景的企業(yè)，一不小心，可能就會(huì)變成企業(yè)逃廢債。”前述國(guó)有銀行人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，銀行擁有企業(yè)股權(quán)，“兩年內(nèi)計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重400%，兩年后是1250%，吃不消”。

因此，自今年初債轉(zhuǎn)股消息傳出后的一段時(shí)間內(nèi)，業(yè)內(nèi)人士紛紛為此輪“債轉(zhuǎn)股”尋找可行的路徑。除了債轉(zhuǎn)普通股以外，還有債轉(zhuǎn)優(yōu)先股、債轉(zhuǎn)可轉(zhuǎn)債等方案。

莫尼塔宏觀研究主管鐘正生近期指出，本輪債轉(zhuǎn)股可能采取不良貸款轉(zhuǎn)“優(yōu)先股”的形式，而不是轉(zhuǎn)為普通股。原因在于，本輪不良資產(chǎn)處置更強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化取向，優(yōu)先股在參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策方面受限，是一種扭曲較少的債轉(zhuǎn)股工具；本輪債轉(zhuǎn)股需重視銀行的內(nèi)在激勵(lì)，優(yōu)先股有固定支付的股息率，對(duì)銀行利潤(rùn)沖擊較小，更具可操作性。

8月16日，興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委進(jìn)一步認(rèn)為，“債轉(zhuǎn)累積優(yōu)先股”的方案，既能為暫時(shí)面臨困難的企業(yè)紓困，同時(shí)又避免真正該退出的“僵尸企業(yè)”漏網(wǎng)，還能避免銀行被惡意逃廢債，起到“一箭三雕”的效果。

其解釋稱，優(yōu)先股具有固定收益、優(yōu)先派息、優(yōu)先清償、權(quán)利有限等特點(diǎn)，“只要有利潤(rùn)就必須分紅”，累積優(yōu)先股可有效克服債轉(zhuǎn)股爭(zhēng)議中存在的問(wèn)題。

“累積優(yōu)先股是典型‘救急不救衰’的設(shè)計(jì)。它跟可轉(zhuǎn)債不一樣，可轉(zhuǎn)債仍然需要從現(xiàn)在起每期支付利息，就是利率低些，可有些企業(yè)可能就是現(xiàn)在這口氣緩不過(guò)來(lái)。”魯政委對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，在會(huì)計(jì)意義上，累積優(yōu)先股是“債”，“累積優(yōu)先股是只要不盈利分紅，就可以一直不付優(yōu)先股利息”，因此在風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的設(shè)定上，會(huì)與貸款接近。

東北特鋼入圍之辨

此前，多只債券違約的東北特鋼，曾一度傳出將進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

“東北特鋼目前還是具備一定償付能力的，債權(quán)人破產(chǎn)清算的話，清償率相對(duì)來(lái)說(shuō)也比較高。”8月16日，北京某公募基金人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，“但在看不到新的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入的情況下，‘債轉(zhuǎn)股’后公司發(fā)展前景難測(cè)，也不知道什么時(shí)候才能退出，這對(duì)債權(quán)人是一種充滿不確定性的煎熬，要求破產(chǎn)清算肯定是更為理性選擇。”

8月16日，中投證券指出，東北特鋼存在四個(gè)股東，分別為遼寧省國(guó)資委、黑龍江省國(guó)資委、遼寧省國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司、中國(guó)東方資產(chǎn)管理公司，盡管遼寧省國(guó)資委及其下屬遼寧國(guó)資公司合計(jì)持股比例較高，但仍涉及黑龍江省國(guó)資委和東方資產(chǎn)，股東間關(guān)于債務(wù)償付的協(xié)調(diào)難度較大，影響實(shí)際控制人救助意愿。

同時(shí)東北特鋼未償付及存量債券合計(jì)71.7億元，存量債券規(guī)模大且到期時(shí)間較為集中，使得債券承接難度較大。

前述北京券商固收人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，不同省份之間應(yīng)對(duì)債務(wù)處理的態(tài)度差異可能會(huì)比較大，投資者也會(huì)因?yàn)閭鶆?wù)處置態(tài)度的差異，產(chǎn)生明顯迥異的投資績(jī)效。“債權(quán)人的命運(yùn)最終仍然掌握在各省的資源博弈之下。”

(關(guān)鍵字：債券 東北特鋼)